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　　根据《中国资产托管行业发展报告（2021）》，2011—2020年，我国资产托管业务规模年均复合增长率为31.73%，我国资产托管市场成为全球增长最快、创新最活跃的托管市场之一。从我国资产托管机构结构来看，已经形成以商业银行为主体、证券公司为补充、部分外资银行参与的多元化格局，行业竞争较为激烈。根据中国银行业协会的数据，截至2024年末，我国银行业资产管理类产品托管规模达到182.20万亿元，同比增长12.64%。

　　从政策和制度层面看，资产托管行业诞生之初，金融业分业监管框架下的风险隔离机制要求商业银行独立履行资产保管与监督职责，此后政策持续迭代深化。2018年，《中国人民银行中国银行保险监督管理委员会中国证券监督管理委员会国家外汇管理局关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号）发布，通过打破刚性兑付、去通道化等改革推动资产管理行业回归本源。资产托管作为风险隔离的核心环节，成为资产管理业务不可或缺的一环。从需求端看，居民财富增长与资产配置多元化催生了对资产安全性、交易透明度及专业服务的刚性需求。资本市场深化改革举措推动了资产托管行业显著扩容，股票发行注册制、ESG（环境、社会和治理）投资兴起等因素共同推动托管服务从公募基金延伸至绿色金融、不动产投资信托基金（REITs）等创新领域。特别是在人民币国际化推动下，跨境投资需求持续增长，全球资产托管业务迎来新机遇。从供给端看，面对全球超大规模资产的托管需求，金融科技的深度应用拓展了资产托管服务的广度和深度。

　　资产托管行业呈现“头部集聚、多元分层、差异竞争”的特点，这是该行业历经政策重塑和市场需求迭代后形成的结构性特征，反映出我国金融市场已向精细化管理转型。大型商业银行凭借渠道、资源与技术优势占据较大市场份额，而中小银行受资本不足、人才和技术短缺、监管合规成本高等因素制约，在市场竞争中相对处于劣势。根据中国银行业协会的数据，2024年前五大和前十大托管银行的资产托管规模分别占银行业资产管理类产品托管总规模的44.22%和75.85%，托管总收入占比分别为52.68%和80.22%，而中小银行在资产托管业务中的市场份额和收入占比均不足10%。

　　当前，中小银行难以在规模与全品类服务能力方面与头部机构直接竞争，差异化服务成为其核心竞争策略，通过聚焦区域市场或者特定资产类型来实现突围。例如，凭借对当地政策与产业结构的深入研究，专注于服务地方政府引导基金、区域性股权投资基金等特定客户群体；深耕细分资产类别（如私募证券投资基金、资产证券化托管等），提供涵盖投资者报告、绩效分析等环节的高度定制化运营与增值服务；通过采购业务系统，以更灵活、低成本的方式提升运营效率与服务体验，满足管理人的特定需求。

　　近年来，我国金融监管政策密集出台，覆盖风险管理、内部控制、公司治理等多方面，为资产托管行业发展提供了清晰的制度框架与严格的规范。资产托管行业的规范发展不仅强调风险防控，更要通过制度重构、技术创新和金融生态建设，提升金融资源配置效率。资产托管作为连接资本市场与实体经济的桥梁，有效打通金融资本与产业发展的通道，构建起多层次服务实体经济的创新机制。一方面，创新结构性金融工具精准引导资金流向国家战略领域，通过专项托管账户、投托联动等机制，引导数万亿元资金注入清洁能源、高端制造等重点行业；另一方面，制度创新释放深层潜能，如个人养老金账户托管机制激活长期资本投入实体经济，跨境托管服务升级助力企业优化全球资源配置。此外，资产托管机构通过穿透式监管、动态风险防控等机制，有效监测资金空转，确保金融资源精准对接实体经济需求。

　　利差缩窄对资产托管业务最直接的冲击是托管费率压缩。从定价机制看，资产管理机构在利差缩窄的环境下面临产品收益率下滑与管理成本上升的双重压力，其只能通过降低管理费率维持竞争力，进而将成本压力转嫁至资产托管机构，压低托管费率。目前，我国资产托管机构在基础服务方面差异较小，行业逐渐陷入“降费保份额”的竞争局面。即便是在规模已超过万亿元且增长较快的跨境托管领域，外资金融机构凭借全球化网络，提供更契合境外投资者需求的跨境服务，托管费率更具竞争力，进一步加剧了国内机构的价格竞争。2024年，公募基金中的股票型基金和债券型基金托管费率中位数均为0.1%（见表1），但被动指数型基金的托管费率较低，尤其是规模最大的几只被动指数型基金的托管费率均为万分之五，规模最大的货币市场基金托管费率约为0.05%。

　　利差环境变化驱动资产管理产品结构变化，进而重塑资产托管业务的产品服务结构。无风险利率下降推高了金融资产估值，资产管理业务整体呈现“短期扩张、长期分化”的特点。在低利率环境下，利差缩窄导致固定收益类产品净值增长乏力甚至出现亏损，降低其对投资者的吸引力，推动个人和机构投资者的风险偏好转向收益弹性更高的混合型、权益型产品及另类资产等。以权益类产品为例，当市场整体上行且效率较高时，主动管理型产品业绩往往难以超越被动型产品业绩。同时，被动型产品托管费率通常较低，从长期来看，这一成本优势更加显著，从而引导资金持续流向此类费率低的产品，进而压低了整个托管行业的平均费率水平。

　　利差持续收缩加大了资产托管业务运营风险管理难度。其一，利差缩窄通过金融市场波动率上升和流动性失衡，直接冲击资产估值与流动性管理。利差缩窄往往伴随金融市场波动率的结构性上升，利率敏感型资产（如债券、利率衍生品）的价格波动频率和幅度显著扩大，增加了估值核算等运营难度。市场波动加剧导致资产管理产品申赎频率上升，叠加固定收益类产品规模收缩引发的资产结构调整，迫使资产托管机构强化应对突发赎回的能力。其二，监管规则趋严推高合规成本。利差缩窄更容易暴露收益风险错配、信用下沉等风险。资产托管业务作为资产管理行业的关键环节，其风险管控职责被赋予更严格的标准，如穿透式监管要求对底层资产的权属关系、杠杆率水平、关联交易等实施全链条追踪。其三，业务复杂性上升引发操作风险增加。利差缩窄驱动资产管理产品结构转型，显著增加资产托管业务的操作复杂性。固定收益类产品占比下降，混合型、衍生品类及跨境资产配置需求上升，多资产类别并行处理带来的清算和核算复杂性上升，尤其是衍生品保证金动态追缴、跨境多时区结算等场景，对业务操作的精确性和时效性提出更高要求。此外，定制化服务需求激增导致业务规则碎片化，不同资产管理产品的投资限制条款与风险控制阈值存在显著差异，传统的标准化服务框架难以与之精准适配。

　　在利差缩窄的环境下，技术壁垒与规模效应形成双向强化效应，推动资产托管业务市场份额进一步向头部机构集中，中小机构生存空间受到挤压。利差缩窄引发风险管理复杂性上升、监管标准趋严及服务需求分层等，使行业竞争核心要素从传统资源禀赋（如渠道、资本实力）转向运营效率与增值服务的结合。头部机构依托资本优势，加大技术投入与系统建设力度，凭借技术领先性承接衍生品清算、跨境多币种托管等复杂业务，这类高附加值业务的边际利润是基础托管服务的3~5倍，驱动业务规模扩张与托管费增收，新增规模又为技术迭代提供数据与资金支持，形成良性循环。然而，中小机构受研发费用限制，被迫退出复杂性高的业务领域，技术代差持续转化为市场壁垒。在行业上升期，部分中小机构甚至出现“规模增长、利润下滑”的倒挂现象，业务创新停滞导致增量收入受限，资产托管业务增长动力不足。例如，跨境业务集中化趋势明显，低利率环境下的利差缩窄促使资产管理机构强化全球资产配置，但只有具备多市场清算能力的资产托管机构才能承接此类业务，小型机构难以提供全球资产托管服务。

　　国外资产托管行业在过去50年中经历了从分散到集中，再到多元化发展的过程。尤其是2008年国际金融危机后，大型商业银行通过并购重组扩大资产托管规模、降低成本，市场集中度显著提升，形成以纽约梅隆银行、道富集团和北美信托公司为代表的专业托管机构，以及以摩根大通集团、花旗集团等为代表的综合性商业银行提供托管服务的市场结构。新兴机构，尤其是专注于加密货币和代币化资产领域的公司开始崭露头角。区域市场出现分化，美国市场占据全球资产托管量的半壁江山，且机构集中度较高，而亚洲和非洲等新兴市场的资产托管机构相对分散但增长迅速。

　　2008年国际金融危机发生后，美国联邦基金利率长期维持在0~0.25%。持续低利率环境使得资产管理行业总规模扩张而结构分化。受益于储蓄转移、养老金增配、低利率推动资产估值和杠杆率提升等因素，2010—2024年，全球资产管理行业管理资产规模从47万亿美元增长至128万亿美元2。然而，投资结构呈现被动化、另类化与集中度加剧的趋势，虽然整体推动资产托管规模扩大，但也压低了托管费率。在此期间，美国资产托管行业加速转型，通过技术创新、并购重组及业务协同等方式应对盈利压力。

　　以纽约梅隆银行为例，其在2008年国际金融危机后剥离传统的存贷款业务，专注于资产托管服务，并且从提供基础托管服务向“全流程解决方案”升级，涵盖交易执行、融资支持、清算托管等环节，构筑起竞争的“护城河”。持续低利率环境促使资金通过高杠杆衍生品策略寻求超额回报，比较典型的是对冲基金的兴起，而量化宽松政策也为宏观对冲策略的实施提供了丰富的套利机会。纽约梅隆银行在此期间拓展主经纪商（PB）服务，为对冲基金提供低成本的证券借贷、抵押融资及衍生品清算等服务，显著降低杠杆成本，支持全球股票、债券、商品、汇率等多资产多空策略实施，与对冲基金形成深度绑定。此外，纽约梅隆银行旗下的资产管理业务为其主营托管业务带来了巨大的增量。值得注意的是，截至2024年末，全球资产托管规模居前三的银行为纽约梅隆银行、道富集团和摩根大通集团，其资产管理业务规模均位列全球第一梯队。2024年，纽约梅隆银行资产托管业务收入（资产服务项）占比仅为20.96%（见表2），但依托庞大的资产托管业务所积累的丰富客户资源，该银行为客户提供PB、资产管理等多项服务，形成以手续费收入为主的多元收入结构，非息收入占比近80%。目前，纽约梅隆银行是全球最大的托管行和发行人服务提供商，以及全球前十资产管理机构和主经纪商之一，形成“托管+资产管理+PB”三轮驱动的良性业务生态。

　　欧洲的资产托管机构在低利差环境下呈现“内外发展、生态协同”特征。对内，聚焦技术驱动与服务链延伸，大幅降低运营成本并提升业务合规性。服务范畴从传统资产托管向ESG数据整合、税务优化、私募股权全周期管理等高附加值领域延伸，形成“基础托管+解决方案”的综合服务模式。对外，依托欧洲金融一体化优势，加速跨境托管网络布局，通过卢森堡、爱尔兰等金融枢纽辐射全球市场。例如，德意志银行通过伦敦、法兰克福双中心架构，为投资者提供泛欧市场准入服务；同时，在商业模式上突破服务边界，与资产管理公司、金融科技企业合作实现创新协同。荷兰国际集团与区块链技术公司合作开发数字资产托管平台，实现加密资产与传统金融资产的混合托管。此外，欧洲的资产托管行业深度绑定养老金、保险资金等长期资本。根据欧洲央行发布的金融市场报告，2023年，欧洲养老金托管规模同比增长9.2%，成为抵御利差波动的重要“压舱石”。

　　资产托管机构需要积极应对托管费率下行的挑战，短期内聚焦成本控制和业务结构优化。一方面，可以借助人工智能、区块链等技术降低运营成本，针对交易型开放式指数基金（ETF）、货币市场基金等低费率产品构建更高效、更具标准化的服务方案，以更低的成本承接规模增量。另一方面，灵活调整业务重心，积极拓展跨境产品、被动投资、另类资产等增长较快的市场，并通过差异化定价策略减少同业价格竞争压力。从长期看，资产托管机构需要突破传统托管边界，构建“托管+”生态体系，整合机构内部金融服务资源，打造“一站式”解决方案，满足复杂资产管理业务需求。通过技术赋能、服务增值与生态协同，资产托管机构可以逐步从基础服务商向“资管生态协同者”转型，最终形成“以规模托底、以增值创利”的可持续发展格局。

　　资产托管机构需要坚持“技术驱动与流程再造双轨并进”，筑牢风控防线。在技术层面，可以引入人工智能等技术优化估值模型，对利率衍生品、长久期债券等利率敏感型资产进行实时盯市和压力测试，预判大额申购与赎回风险，制定流动性应急预案，为风险决策提供支持。同时，可以运用区块链技术构建穿透式资产追踪平台，确保底层资产权属清晰可溯。在流程层面，构建智能化、全链条风险管理体系，实现从风险识别、评估到处置的闭环管理。具体来看，可以依托实时数据采集能力，建立动态监测模型，覆盖资金流动、资产估值等关键环节；搭建智能风控中台，根据产品类型自动配置差异化规则，构建覆盖“事前预防—事中拦截—事后追溯”的全生命周期风控链条。

　　市场头部机构可以充分发挥规模与技术协同的优势，通过并购境内外托管机构、与金融科技公司联合研发等方式，持续提升复杂资产托管业务处理能力。从长期看，以托管业务为切入口，更多提供资产管理、投资研究、交易执行等一揽子资管服务，强化自身在资产管理产业链中的核心节点作用。中小托管机构可以实施差异化竞争策略，聚焦细分赛道（如深耕保险资金托管、养老金托管等领域）；专注于服务区域型资产管理机构，提供本地化定制服务，包括区域政策解读、属地税务筹划等；针对特定资产类别（如私募股权、对冲基金等）构建专业技术能力。对于目前技术能力与市场领先机构存在一定差距的机构，可以考虑加入由头部机构构建的托管服务生态圈，承接特定服务环节的外包业务。例如，担任特定区域的跨境托管业务服务枢纽。

　　总体来看，未来资产托管行业的话语权将深度锚定科技竞争力和生态模式构建。面对低利差环境与同质化竞争加剧的双重压力，传统的“以价换量”粗放式发展模式已触及瓶颈，唯有以技术重构服务价值链方能破局突围。技术领先者将主导资产托管行业格局，金融科技进步也将反哺更广泛的金融生态，驱动资产托管行业形成“降本、提质、拓生态”的良性循环，助力资产托管机构从基础服务商向金融生态赋能者跨越。（本文观点不代表作者供职单位意见）